股权激励与赴港上市：趋势、看点与六大法律问题

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本文基于笔者服务赴港上市企业进行股权激励设计和安排的经验，总结包括股权激励工具错配在内的六个主要问题，帮助企业及早关注，采用严谨和专业的方式，结合法律、税务、监管的考量统筹加以筹划和设计。

作者：龚乐凡 陈文珊

股权激励是吸引和留住人才，推动公司增长的重要工具。在资本市场的语境下，包括股权融资和上市，股权激励也是投资人以及资本评估一家企业的增长潜力、人才以及护城河、抗风险（例如“抗挖角”）能力的一项重要评估指标。对于准备赴港上市的企业，应该如何做好股权激励、防止“踩坑”？企业会面临哪些问题，有哪些工具可以为企业所用？本文基于我们服务赴港上市企业进行股权激励设计和安排的经验，总结归纳常见的问题，以飨读者。

本文总结了六个主要方面的问题，包括股权激励工具错配问题，外管37号文登记问题，持股平台与架构设计问题，高昂税负及行权与财报影响问题，招股书披露与联交所关注问题，跨境股权激励与争议解决问题。其中的不少问题都具有时间的敏感性，也就说，越晚发现，面临的风险越大，解决的成本也越高，因此需要企业、创始人、董事会及早关注，采用严谨和专业的方式，结合法律、税务、监管的考量统筹加以筹划和设计。

（下附：一图看懂赴港上市股权激励）

1.

中企赴港上市公司股权激励趋势看点

中国企业在A股、港股和美股三大资本市场，股权激励计划普及率持续上升，2020财年，赴港及赴美上市股权激励计划普及率达到65%与87%，而A股上市公司，普及率和10年前相比翻了两番，从10%增长到40%。而从上市公司的CEO薪酬结构上看，2020年赴港和赴美上市公司CEO的“变动薪酬”占整体薪酬比重持续保持在60%以上，其中长期激励占整体薪酬比重约为45%。赴港上市中国公司CEO整体薪酬中，约69%由变动薪酬构成，长期激励占整体薪酬比例约为45%。而对于赴美上市的CEO薪酬来说，则分别为67%和43%。[1]

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图表来源：富途、Willis Towers Watson、脉脉联合发布之《2021年股权激励研究报告》

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图表来源：同上

然而，在另一方面，统计表明，绝大多数职场人对于股权激励的授予机制、行权/归属流程以及纳税要求都不太清楚[2]。这里有可能暗含一些隐患：一方面，从股权激励的授予到变现，这其中往往需要经历很长的时间，且操作流程复杂度、专业度高，涉及法律文件多。另一方面，股权激励最高45%的个税缴纳比例，也会对最终的激励效果产生很大的影响。

而这个领域，涉及法律、税务、人事、跨境架构、信托等多领域专业叠加，如果是香港上市、美国上市，不仅文本主要是以英文起草，而且还涉及到相关的招股书披露，进一步增加了难度和复杂性。正因为如此，我们在实践中就发现了不少问题，下文中会对一些常见的、重要问题进行探讨。

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图表来源：同上

2.

股权激励的工具错配问题

中国企业赴港上市，通常有两种模式，一种是境内企业在香港发行H股，另一种则是通过搭建跨境架构，以境外公司（例如开曼公司）间接持有境内企业的方式（在资本市场常被称为“红筹模式”[3]）在香港发行。本文主要围绕采用境外公司架构即红筹模式的企业的股权激励展开，而针对发行H股的公司因为上市主体通常为境内企业，不少问题因为主体不同而不再适用（例如外管问题、离岸持股架构等），我们未来将另行撰文探讨。

针对红筹模式下的境外公司，以开曼公司为例，股权激励的所有文件一般都以英文制备，配套适用的是开曼公司的法律，因此不少国内企业对之并不熟悉。不少企业也简单粗暴地把股权激励等同于股票期权（stock options），殊不知股权激励存在不同的工具，除了股票期权之外，还有限制性股票，虚拟股股票，大股东代持等，承载模式也包括员工直接持股，股权激励信托持股（ESOP Trust），合伙平台（ELP）持股等。这些究竟在法律上，财务上，税务上，有什么影响？如果这个问题不能回答清楚，那么不仅可能影响上市的成功，也可能意味着公司以及员工在未来支付高昂的成本，例如在税负方面，代价可能将会以数亿、十数亿来计算。

我们之前就曾碰到这样的案例，一家高科技企业的一位创始合伙人，在加盟公司的时候，因为公司和他都不懂得选择合适的激励工具，只是凭感觉选择了股票期权[4]，公司也没有为该创始合伙人进行任何税务筹划，最后当公司快要上市的时候，才意识到这些期权因为行权价格低，股票的价值已经翻了很多倍，一旦行权就会面临数千万的高达45%税率的工资薪金所得税（即使尚未实现套现）。而如果当时在加入公司的时候，采用不同的工具和方式，可以很大程度上避免这样的税负。工具的选择，可谓差之毫厘失之千里。

针对虚拟股票，有些企业可能因为担心高管作为境内人士在海外直接或者间接持有境外公司股份需要进行繁琐的外管37号文登记，或者担心披露的原因，而因此选择“虚拟股票”，但是虚拟股票的二级市场退出所带来的收益，很可能会被认为“奖金”性质而在所得税上视为“工资薪金所得”面临45%而不是20%的税负。

另外，有的企业采用大股东代持的方法来持有高管的激励股份，表面上看大股东拥有更多的投票权，同时也有利于掌控这些激励股份。但要在香港进行上市，需要对代持进行清理，大股东在即将上市前将这些股份转给高管或者高管激励平台，由于公司净资产价值的飙升，也很可能会因为该转股而面临较高的税负。

而从统计数据来看，对于赴港上市的中国公司而言，在2020年限制性股票首次超过股票期权成为最为普遍的激励工具，使用比例提升了4个百分点至43%；股票期权比例则从2019年43%下降至34%，而使用组合工具的公司占比也进一步提升，从2019年的16%提升至了22%。[5]

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图表来源：同上

从企业人力资源策略角度，究竟选择期权激励还是限制性股票激励，抑或是其他方式的激励，这取决于行业特性以及竞争对手。企业要避免想当然，认为只要是有股票或者期权，高管一定就能够认可“激励”并因此会为企业卖命。对于这部分的内容，请参见笔者的另一篇文章，《股权激励的陷阱：高效业绩背后的法律架构和工具选择》。

3.

外管37号文登记问题

中国企业赴港或者赴美上市，如果采用跨境的红筹架构，上市主体往往是在离岸地（例如开曼群岛）设立并存续的一家公司，而中国境内居民在海外公司持有股权，需要符合中国的法律法规的规定，其中包括外管局印发的“37号文”（《外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资或返程投资》（汇发〔2014〕37号））。根据该文第三条的规定，“境内居民以境内外合法资产或权益向特殊目的公司出资前，应向外汇局申请办理境外投资外汇登记手续。境内居民以境内合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者境内企业资产或权益所在地外汇局申请办理登记；境内居民以境外合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者户籍所在地外汇局申请办理登记。”

外管局针对已经完成海外上市的股权激励的员工，则适用《国家外汇管理局关于境内个人参与境外上市公司股权激励计划外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2017〕7号，简称“7号文”），其中第二条规定“参与同一项境外上市公司股权激励计划的个人，应通过所属境内公司集中委托一家境内代理机构（以下简称“境内代理机构”）统一办理外汇登记、账户开立及资金划转与汇兑等有关事项，并应由一家境外机构（以下简称“境外受托机构”）统一负责办理个人行权、购买与出售对应股票或权益以及相应资金划转等事项。”

通常来说，创始人、主要股东都必须进行37号文的外管登记，那么如果获得拟上市公司股票、股票期权的高管以及其他员工呢？如果都需要进行外管登记，那么人数可能从十几人到几十人，乃至上百人。进行如此数量众多的个人的外管登记，不仅操作上繁琐，而且费用不菲。

实践中有的公司认为，持股低于一定比例的员工（例如1%）不必进行外管37号登记，而是等到上市成功以后进行7号文登记，但是这个做法从严格意义上讲，可能违反37号文的规定，所以实践中的确也有公司为相当数量的员工办理了37号文登记。而有的公司则是让员工在上市前仅仅持有股票期权，不直接持股，以免触发37号文外管登记。

也有的做法，则是将高管、其他员工的限制性股票以及股票期权都转移至境外信托或者持股平台（例如一家开曼设立的有限合伙），避免37号文登记，理由是这些员工并没有持股，而是仅仅作为海外信托或者有限合伙的受益人，与直接持股能够享受股东权利的类型有所区别。

上述的做法在法律上并没有特别明确的规定，公司要结合具体情况进行具体分析，由负责出具中国法律意见书的发行人律师和券商律师做出判断。

4.

税务和财务影响问题

股权激励产生的税负可能会是一个天文数字。很多公司会在设计股权激励方案时，忽略未来可面临的税务影响。如果员工获得的是股票期权，那么员工选择行权的时刻，就要面临税率最高达45%的个人所得税的缴纳，股价越高，缴税的税基越高，税负就“越痛”，必然会影响员工的积极性，引致股权激励的效果大打折扣。

虽然持有和出售获益的都是境外公司的股份，只要持有股份的人士为中国税务居民（包括构成境内税务居民的外籍人士），那么将仍然适用中国的个人所得税，没有什么股份是离岸避税地而不需要缴纳中国税负的概念。根据《财政部、国家税务总局关于个人股票期权所得征收个人所得税问题的通知》第二条的规定，“员工行权时，其从企业取得股票的实际购买价(施权价)低于购买日公平市场价(指该股票当日的收盘价，下同)的差额，是因员工在企业的表现和业绩情况而取得的与任职、受雇有关的所得，应按‘工资、薪金所得’适用的规定计算缴纳个人所得税。” 这意味着税率将适用3%至45%的超额累进税率。

需要注意的是，对于赴港上市的企业，无法适用101号文的股权激励税务递延的政策。财政部、国家税务总局关于完善股权激励和技术入股有关所得税政策的通知（财税〔2016〕101号）规定了有关股权激励税务递延的政策，但仅限于符合条件的境内居民企业的股权激励计划，赴港上市企业采用红筹架构，拟上市公司通常为离岸的开曼公司，所以无法享受101号文的税务递延政策。

另外，有的企业的股权激励初期采用的是由大股东代持一部分股份的形式，而代持需要在香港上市之前清理、还原（参见本文第6节——“披露与联交所聆讯审核”），而当大股东将代持股份转让给员工或者员工激励池，即便转让的价格系平价或者低价，则因为公司股份的估值较高，可能面临一笔不菲的转让股份所带来的个税。

股权激励的税务筹划，分为境内企业和境外企业，模式不同，方法不同。而采用的方法，也会根据企业的具体情况，融资的不同时点，创始人以及高管的身份（是否外籍），都有不同的架构设计和筹划空间。通过合法、合理的方式和架构，进行节税。有的情况下，是以时间换空间，有的则是以空间换时间，并且通过期权，限制性股票，持股架构，跨境架构，法律条款设计，融资安排等等组合工具和方法的使用，达到最优的节税效果。有关股权激励的税负问题，请参见笔者的另一篇文章，《股权激励的陷阱：高效业绩背后的法律架构和工具选择》。

对于要准备上市的企业来说，股权激励除了税务方面，还存在对公司财务方面的影响。高管和其他员工的股权激励，发生行权和归属的时候，就发生了公司的“股份支付”，需要作为公司的一项财务支出，反映在公司财务报表，而这个金额往往不菲。考虑到上市的财务条件要求，需要提前对“股份支付”进行财务评估，以免影响公司赴港上市。根据《国际财务报告准则第2号——以股份为基础的支付》[6]的规定，“本准则以规范主体进行以股份为基础的支付交易时（“股份支付”）的财务报告为目标。尤其要求主体在其损益和财务状况中反映股份支付（包括授予雇员期权相关的费用）带来的影响。”

财务影响的又一个问题来自于，在高管行权的时候，如果行权价格就在数千万，再加上个税，若没有足够的现金，就意味着需要贷款方能获得股票，而高管面临锁定期，要等到解禁之后方可以套现退出。这样的话，意味着高管要么自己要自掏大笔现金支付对价，要么需要向公司或者他人贷款，以进行对价支付以及个税的支付。如果公司采用挂账方式暂不收取对价款，或者给与贷款（例如使用promissory notes的方式），这也会影响公司的财务报表，也会被联交所关注（参见本文第6节——“披露与联交所聆讯审核”）。

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5.

应对方案：架构问题-股权激励信托以及持股平台

为何赴港上市，不少公司采取了股权激励信托（ESOP Trust）？股权激励信托究竟起了什么作用？

如前文所言，一方面，诸多高管及员工（哪怕持股比例很低），如果都要一一进行外管37号文的登记，时间和费用成本高昂。另一方面，股权激励的税负较重，很可能一行权即触发45%的个人所得税，之后如果套现，则再额外发生20%的个税。所以如果采用信托的模式，尽早将限制性股票以及股票期权装入股权激励信托，有助于节省税收上的负担。

与此同时，由于信托由受托人管理，公司统一给与指令，所以在行权、归属以及退出的管理上也比较专业和高效，大量节省公司和员工的时间和管理成本。

另外，也有的赴港上市公司的股权激励，针对美籍高管，由于美国税法的适用关系，则不采用股权激励信托方式，而是通过设立有限合伙平台的方式，来统一持有和管理美籍高管提前行权所获得的股票。

搭建股权激励信托，是一个较为复杂的流程，需要制备《信托契约》（Trust Deed）、《转让契据》（Deed of Assignment）、《激励规则》（Scheme Rules）等全套法律文件。同时需要判断转入信托的是提前行权的股票，还是股票期权，相应的税务上的认定该如何处理，在税务申报的时候该如何进行操作。这些都需要公司聘请专业律师结合信托与税务筹划，共同帮助企业进行统一的筹划。

6.

披露与联交所聆讯

企业赴港上市，需要专业中介机构对公司进行尽职调查，协助制备A-1表、招股说明书等，再将资料递交港交所，之后再由港交所上市委员会审阅新上市申请，确定申请人是否适合进行首次公开招股。只有公司通过聆讯，方能最终实现上市。

赴港上市过程中，针对本文提到的股权激励的模式、工具和架构、已行权数额以及相关财务数据、激励方案条款设计等问题都需要向联交所进行披露。就披露尺度问题，公司如果对联交所的相关要求和提问难以给出令人满意回答，就可能影响上市时间表，造成赴港上市途中意想不到的阻碍。

举例来说，如果股权激励采用的是大股东代持的方式，那么需要注意任何代持的安排都需要披露。如果代持的只是针对员工的股权激励，那么通常的做法是代持的还原，并按照市场的常见做法，设立股权激励的架构（例如股权激励信托或者有限合伙架构）。而如果代持的股权激励安排还涉及非公司员工的，例如外部顾问，那么保荐人在进行尽调的时候，就会关注是否这样的代持安排、股权支付安排，背后是否存在不当的“利益输送”。

另外，如前文所言，如果员工行权需要支付对价以及产生的税负，因为金额较大无力承担，公司是否能优先为员工提供贷款助其行权？公司给员工贷款是否存在关联交易方面的潜在风险？联交所是否会对公司给与这样的贷款有限制？发行人及其律师该如何与联交所进行沟通？这一系列问题，都需要法律、税务和财务团队进行统筹安排，并与联交所进行沟通以形成最有利于公司的解决方案。

7.

跨境股权激励与员工争议

公司准备赴港上市，公司的CEO、CFO以及包括券商、律师、审计师在内的外部中介往往有大量的事务需要处理，股权激励的专业性和复杂性则可能被忽略，延续过往的简单粗暴的法律文本，在专业性上落到了一个“三不管”区域，导致的结果，轻则由于缺乏税筹高管需要支付重税，重则因为法律文本的不专业引发诉讼争议。那么，为什么股权激励的法律文本不专业、不严谨，非常容易引发亿元级的诉讼争议？

我们从一个公开的案例来分析。[7]孙某在公司创立第二年加入，入职前两年一共获得了55,000股期权，但是未明确约定回购价格。后孙某被公司辞退，要求行权，公司以目前尚未有员工行权过为由一直不处理孙某的期权。2010年9月公司于纽交所挂牌上市，孙某再度要求行权，公司依然没有正面回应，于是孙某将公司告上法庭，要求公司为其办理行权。此案经历一审、二审和再审，包括最高人民法院在内，都判决孙某胜诉，公司应向其支付55,000股股票。公司股价在一审时已涨到了每股19.95美元，孙某最少也能获得高达100多万美元的收益。

公司容易忽略股权激励机制中的条款严谨性。限于篇幅，我们无法将股权激励中常见的所有条款设计问题一一罗列，但的确对于有关激励计划管理的安排、激励的转让与出售、继承和分配等权利安排、绩效要求的条款，退出及回购条款、法律适用及争议解决条款，这些如果没有专业的股权激励方面的律师给与指导，特别容易在未来产生金额不菲的诉讼争议，随着股票在上市后的增值，很可能涉案的金额就会达到数千万乃至过亿人民币。

例如在退出及回购条款中，缜密专业的法律文本都会设置所谓无过错离职条款，通常是指死亡或丧失行为能力，由于一定原因不能再工作，被裁员，在创始人的雇佣条件改变后离开等情况，和有过错离职条款，指员工发生欺诈，因行为不当而被解雇，超越权限，被取消董事资格，违反股东协议，违反竞业限制，在自愿离职前未能实现某些目标等约定的情况。通常情况，针对前者，公司会以公平的市场价值来回购他们的股份，而针对后者，公司会以折价的市场价值来回购他们的股份。具体如何计算价格，则在协议中有较为详尽的约定。

结语

Conclusion

股权激励至关重要，但做对谈何容易？激励工具如何防止错配，该采用限制性股票，还是期权，还是采用“组合工具”或者其他工具? 激励计划执行的时点有哪些讲究？上市前激励计划和上市后的激励计划有何差别，从香港法、联交所监管角度是否有特殊、限制要求？将触发哪些中国法律监管要求？什么条款最容易在未来爆发冲突和争议？

企业赴港上市，股权激励是公司业绩增长的重要助推器，然而围绕股权激励的争议数量也在逐年增长。我们认为，只有经过科学和专业设计的股权激励，才能真正做到激发公司的潜能、推动业绩和股价的增长，同时避免高昂的税负，又能防止公司和员工发生金额动辄千万、上亿的诉讼争议。从专业上看，做好股权激励，需要的是架构、合同条款、信托文件、税务等的境内外法律问题的“综合解决方案”。而这些问题很多都具有时间的敏感性，越晚发现，面临的风险越大，解决的成本也越高。

[注] 

[1] 参见富途、Willis Towers Watson、脉脉联合发布之《2021年股权激励研究报告》21-22页。

[2] 脉脉用户调查数据，参见富途、Willis Towers Watson、脉脉联合发布之《2021年股权激励研究报告》13页

[3] 红筹模式包括针对国企通过搭建海外架构进行境外股票发行的“大红筹”，以及民企采用海外架构进行境外股票发行的“小红筹”，针对后者，若企业涉及外资准入限制的企业而搭建VIE架构，则被称为“VIE模式”。

[4] 股票期权给予被授予人的是一项低价购买股票的权利，而不是直接给与股票。

[5] 参见富途、Willis Towers Watson、脉脉联合发布之《2021年股权激励研究报告》23页。

[6] <International Financial Reporting Standard 2 – Share-based Payment>，可在官网上查询全文，网址：IFRS - Home；https://www.ifrs.org/content/dam/ifrs/publications/pdf-standards/english/2021/issued/part-a/ifrs-2-share-based-payment.pdf

[7] 参见《搜房控股有限公司与被申请人孙宝云合同纠纷再审民事裁定书》，搜房控股有限公司与被申请人孙宝云合同纠纷再审民事裁定书 - 裁判文书 - 中华人民共和国最高人民法院 (court.gov.cn)

 作者简介

龚乐凡  律师

上海办公室  合伙人

业务领域：私募股权和投资基金, 税务和财富规划, 合规和反腐败

特色行业类别：健康与生命科学

陈文珊

上海办公室  私募基金与资管部

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